Wohin gehen die Zinsen?

Chancen bei Unternehmensanleihen

EZB-Zinsentscheid: Wenig überraschend und definitiv notwendig

Kommentar von Chefvolkswirt Matthias Jörss zum Zinsentscheid der Europäischen Zentralbank (EZB):

„Die heutige Entscheidung der Europäischen Zentralbank, die Zinsen um 75 Basispunkte anzuheben, war gut vorbereitet und damit für die Märkte wenig überraschend. Die EZB hatte auch kaum eine andere Wahl. Wichtig ist, dass die Notenbank auch weitere kräftige Zinsanhebungen für die kommenden Monate signalisiert. Wir rechnen mit einem Einlagensatz von 1,75 Prozent zum Jahresende. Dies wird zwar keinen schnell senkenden Effekt auf die Inflation haben, zeigt jedoch – wenn auch viel zu spät – dass man Zweitrundeneffekte bekämpfen will, obwohl sich eine Rezession im Euroraum klar abzeichnet. Wir sind geneigt zu sagen „Wer zu spät kommt den bestraft das Leben“, denn je später eine Notenbank gegen Inflationsrisiken vorgeht, desto tiefer wird die Rezession. In diesem Fall hatte die EZB sicher auch zusätzliches Pech, da der Ukraine-Krieg zu dramatisch steigenden Rohstoffpreisen geführt hat, was die Inflation noch einmal zusätzlich befeuerte. Jedoch war das viel zu lange Festhalten am Commitment, die Zinsen so lange niedrig zu halten wie es die Inflationsprognose für die kommenden Jahre erlaubt, ein schwerer Fehler. Die Prognosefehler dürften u.E. auch dazu geführt haben, dass diejenigen, die diese Politik propagierten, innerhalb der EZB an Bedeutung verloren haben. Damit müssen die Kapitalmärkte jedoch auch mit nochmals deutlich höheren Zinsen und einer größeren Unsicherheit leben, was sich negativ auf die Attraktivität von Aktien und Renten auswirkt.“

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Halbjahresbericht und Perspektiven 2022

„A Perfect Stagflation Storm“ im 1. Halbjahr

Unsicherer Ausblick, jedoch Chance auf Soft Landing und Erholung Risikoassets  

Nach einem erfreulichen Jahresstart brach mit der Ukraine-Invasion ein unerwarteter Hurrikan über die bisherige Osteuropa-Politik, die Konjunktur und die Kapitalmärkte herein. Dies setzte die Notenbanken unter Druck, die stark gestiegene Inflation durch eine substanzielle Verschärfung der Geldpolitik zu bekämpfen. Daneben versetzten der scharfe Covid-Lockdown in China und die mit dem Ukraine-Krieg einhergehende Verunsicherung der Konjunktur einen Schock.

Als Ergebnis kam es zu zweistelligen Kursrückgängen bei nahezu allen Assetklassen wie Aktien, Renten usw., die nicht wie Wehrtechnik oder Öl/Gas als direkte Kriegsgewinner anzusehen sind. In diesem Umfeld haben wir mit spürbarem Risikoabbau die Kursrückgänge in den Portfolios deutlich dämpfen, jedoch nicht gänzlich verhindern können.

Der Ausblick bleibt unsicher: Die Weltkonjunktur wird sich durch die Restriktionspolitik der Notenbanken und die Kaufkraftabsorption der hohen Rohstoff-/Energiekosten deutlich abschwächen. Die Industrien in Deutschland und Osteuropa sind die großen Verlierer des Ukraine-Krieges.

Die US-Notenbank Fed wird u.E. die Geldmarktzinsen bis zum Frühjahr 2023 auf etwa 3,5% und die EZB auf mindestens 1,5% anheben. Gleichzeitig wird Überliquidität absorbiert, die die Höherbewertung der Kapitalmärkte in den letzten Jahren ermöglicht hat. Die Kapitalmarkt-zinsen sollten nach den jüngsten signifikanten Anstiegen in eine Seitwärtsphase übergehen, wobei unsicher ist, wie sich der starke Bilanzabbau der Notenbanken genau auswirken wird.

Der US-Dollar dürfte im Zuge des markanten Zinsanstiegs in Europa und der deutlichen US-Konjunkturabschwächung in Richtung 1,10 abwerten. Auch Gold dürfte bestenfalls seitwärts tendieren.

Bei den Risikoassets (Aktien, High Yield, Hybride…) sind Kurserholungen nur zu erwarten, wenn im Ukraine-Krieg ein Waffenstillstand absehbar erreicht werden kann. Dieser führt nachfolgend auch zu fallenden Rohstoff-, Nahrungsmittel- und Energiepreisen, was die Inflation reduziert und damit Druck von den Notenbanken nimmt, ihren Restriktionskurs weiter zu verschärfen. Gleichzeitig würde ein Soft Landing der Weltkonjunktur möglich, wenn China als zentrale Lokomotive der Weltwirtschaft nicht wieder durch neue Covid-Lockdowns ausgebremst wird.

Den vollständigen Bericht und Perspektiven 2022 finden Sie hier. 

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EZB: Wer zu spät und unentschlossen agiert, den bestraft das Leben

Ein Kommentar von Matthias Jörss, Chefvolkswirt bei SALytic Invest AG

Der Kampf um die weitere Zinspolitik der Europäischen Zentralbank (EZB) ist in vollem Gange. EZB-Präsidentin Christine Lagarde und Chefvolkswirt Philip Lane verfolgen den Plan, möglichst nur ganz langsam mit Schritten von jeweils 25 Basispunkten in Richtung der Nulllinie zu kommen. Dies passt zur EZB-Strategie der vergangenen Monate: dem Beschäftigungsziel Vorrang vor dem eigentlichen Ziel der Preisstabilität zu gewähren, in der Hoffnung, dass ein großer Teil der Inflation vorübergehenden Charakter hat. Diese Politik gilt zwar als progressiv, ermöglicht jedoch Preisüberwälzungsspielräume und fördert letztendlich die Entwicklung einer viel zu hohen Inflation, wenn ein exogener Preisschock wie aktuell die Ukraine-Krise hinzukommt. Die Inflation zeigt sich immer mehr auch in den Bereichen der Volkswirtschaft, für die die Rohstoffpreise und Lieferengpässe weniger relevant sind und bei denen die Preisentwicklung stark von der Lohnentwicklung dominiert wird. Die US-amerikanische Notenbank Fed verfolgte noch im letzten Jahr eine ähnliche Politik, indem sie einen großen Teil der Inflation als vorübergehend deklarierte und ebenfalls vor allem auf einen hohen Beschäftigungsstand abzielte. Mittlerweile ist jedoch „vorübergehend“ bei der Fed zum Unwort geworden und der Wind hat sich dramatisch gedreht. Der Grund ist, dass Inflation vor allem die sozial schwächeren Bevölkerungsschichten benachteiligt, denen diese arbeitsmarktorientierte Geldpolitik eigentlich helfen soll. Das Sprichwort „Inflation ist der Taschendieb des kleinen Mannes“ bezieht sich genau auf diesen Wirkungsmechanismus. Vieles deutet darauf hin, dass in den USA die Demokraten aufgrund der galoppierenden Inflationsraten bei den nächsten Wahlen massive Verluste erleiden werden. Es scheint, als müsste diese Lektion in Europa erst noch gelernt werden. Dabei sollte ein Blick in die Geschichtsbücher eigentlich ausreichen. Die Historie zeigt: Je später man Inflation bekämpft, desto mehr muss man auch die Inflationsmentalität bekämpfen und desto ausgeprägter wird der Abschwung. 

Mind the gap – EZB reagiert zu langsam auf InflationsanstiegQuelle: eigene Darstellung

Wir gehen davon aus, dass die „Tauben“ um Lagarde und Lane noch eine Weile die Oberhand im EZB-Rat haben werden. Somit wird es in diesem Jahr wohl zu 3-4 Zinsanhebungen um jeweils 25 Basispunkte kommen, wobei die Termine Juli, September und Dezember als gesetzt gelten dürften. Mit dieser Strategie wird die EZB jedoch nicht „vor die Kurve kommen“. Daher wird sie die Zinsen weiter anheben müssen, wenn sich die Wirtschaft bei fortgesetzter Inflation abschwächt, die ja bekanntlich in der Ökonomie ein nachlaufender Indikator ist. Die Inflationsmentalität und die sich damit abzeichnenden Zweitrundeneffekte dürften sich massiv in der nächsten Lohnrunde zeigen.

Für die Kapitalmärkte wäre diese „taubenhafte“ Geldpolitik kurzfristig vielleicht eine Erleichterung, längerfristig ist sie jedoch problematisch. Wie so oft ist das Gegenteil von „gut“ „gut gemeint“.  Auch die Strategie der EZB, die Geldpolitik an einer sehr langfristigen Prognose für die Inflation auszurichten, ist zu überdenken. Die Entwicklung der letzten Jahre zeigt deutlich, dass die EZB aufgrund exogener Schocks keine verlässlichen Prognosen über die Inflationsentwicklung der nächsten Jahre erstellen kann. Somit verankert diese Strategie nicht Inflationserwartungen, sondern führt zum genauen Gegenteil. Je länger die Geldpolitik bei hoher Inflation locker bleibt, desto mehr werden sich die Inflationserwartungen von dem Ziel der EZB lösen.

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Entlastungspaket der Bundesregierung für Autofahrer verpufft

  • Entlastungspaket der Bundesregierung ohne nennenswerten Effekt für Verbraucher
  • Verknappung von Diesel und Benzin schraubt Raffineriemargen in die Höhe
  • Sanktionen schädigen nicht Russland, sondern die deutsche Wirtschaft

Die jüngsten Maßnahmen der Bundesregierung zur Senkung der Spritpreise werden keinen nennenswerten Effekt auf die Preise an den Tankstellen haben. Hintergrund: Um die Verbraucher vor zu hohen Diesel- und Benzinpreisen zu schützen, senkt die Bundesregierung die Energiesteuer auf Kraftstoffe. Für drei Monate reduziert sich der Energiesteuersatz für Benzin um 30 Cent/Liter, für Diesel um 14 Cent/Liter.

Dies hat jedoch nur wenig Effekt. Das Angebot an Raffinerieprodukten wird sanktionsbedingt so stark verknappt, dass es den Effekt der Steuersenkung aufhebt. Wir sprechen von einer Shortage am Diesel- und Benzinmarkt. Davon profitieren die Raffineriebetreiber: Ihre Margen explodieren seit Kriegsbeginn: für die Nordseesorte Brent von 5 bis 10 US-Dollar/Barrel auf 30 US-Dollar/Barrel. Neben den Raffinerien profitiert ausgerechnet Russland, da es zwar weniger Öl verkauft, jedoch zu einem höheren Preis. Daher schaden diese Sanktionen eher uns selbst.

Benzin- und Dieselembargo ist an der Tankstelle angekommen

Aus Russland hat Deutschland nicht nur Öl und Gas importiert, sondern auch Raffinerieprodukte, die es jetzt zu ersetzen gilt. Im Jahr 2019 importierte Deutschland 85,8 Millionen Tonnen Rohöl, etwa ein Drittel davon aus Russland. Demgegenüber standen 13 Raffinerien mit einer Verarbeitungskapazität für Rohöl von 101 Millionen Tonnen. Davon entfallen 30,5 Millionen Tonnen auf Dieselkraftstoff, was unter dem deutschen Gesamtverbrauch von Diesel im Straßenverkehr liegt. Der Bedarf an Diesel kann daher nicht aus heimischen Raffinerien gedeckt werden. 

Ein Importstopp von Diesel aus Russland verschärft die Lage: In Schwedt würde eine der größten Raffinerien ausfallen, die bislang ausschließlich russisches Öl verarbeitet und zudem mehrheitlich in Besitz des russischen Staatskonzerns Rosneft ist. Dort werden jährlich etwa 12 Millionen Tonnen Rohöl zu Diesel, Benzin und ähnlichem verarbeitet – fast 90 Prozent der Versorgung mit Benzin, Kerosin, Diesel und Heizöl in Berlin und Brandenburg. Insbesondere Ostdeutschland würde daher ein Versorgungsengpass drohen.  

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Wann positive Returns wieder möglich sind

Wir prognostizieren, unter welchen Bedingungen die Kapitalmärkte eine Wende nehmen könnten.

  • Ab Mai: nach Beruhigung in der Ukraine, Lockdown-Ende in China und einem klareren Bild über den Kurs der FED sind wieder positive Returns an den Aktien und Rentenmärkten möglich.
  • Notenbanken in USA und EU erleben nun den „Perfect Storm“, da die Ukraine-Krise und der China-Lockdown den Inflationsanstieg noch befeuern.
  • Die entscheidende Frage für den Mittelfristausblick ist, ob den Notenbanken ein Soft Landing in 2023 gelingt.
  • Gewinner und Verlierer: Deutschland, Österreich, Russland und die Türkei verlieren an Wettbewerbsfähigkeit, China sowie USA, Rohstoffländer, Benelux und Spanien profitieren.

Trotz negativer Nachrichten sehen wir nach wie vor eine Chance auf Licht am Ende des Tunnels: Sollte der China-Lockdown kurzlebig sein und im Laufe des Monats Mai ein Waffenstillstand in der Ukraine gelingen, rechnen wir mit positiven Effekten. Dann würden die Rohstoffpreise nachgeben, die Ausgabenfreude wieder steigen und die Lieferketten sich wieder verbessern. Dies spräche dann trotz Zinswende für eine Konjunkturerholung in den nachfolgenden Monaten. Stabilisierend wirken ein positiver Lagereffekt, eine expansive Fiskalpolitik, Investitionen in den Energieumbau und Covid-Aufholeffekte.

Konjunkturerholung im dritten Quartal?

Die ultraexpansive Notenbankpolitik hat in den letzten Jahren über alle Assetklassen hinweg zu einer Höherbewertung geführt. Diese ist nun ausgelaufen und kehrt sich um. Allein die US-amerikanische Fed führt jeden Monat 95 Milliarden US-Dollar an Überschussliquidität zurück, um ihre Bilanz möglichst rasch zu schrumpfen. In den USA erwarten wir einen Anstieg der Geldmarktzinsen auf 3,0 bis 3,25 Prozent bis zum ersten Quartal 2023. Für Europa sieht er das Zinsniveau bei 1 bis 1,25 Prozent im Sommer 2023.

Ausblick Staatsanleihen

Wir erwarten bei 10-jährigen US-Staatsanleihen einen Anstieg der Zinsen auf rund 3,2 Prozent bis Frühjahr 2023. Ein Anstieg deutlich über 3 Prozent hinaus wäre für Risiko-Assets sehr problematisch. Auch in Europa wird die Zinsstrukturkurve ab Herbst flacher. Der Anstieg der Kurve bleibt aber konjunktur- und defizitbedingt hinter den USA zurück. Wir sehen die Bundesanleihen bei dann 1,0 bis 1,3 Prozent. Sofern die Konjunktur nicht einbricht, sind die Risikoaufschläge bei Renten nun ausreichend gestiegen. Entscheidend bleibt die Frage, ob den Notenbanken ein Soft Landing in 2023 gelingt.

Bei Aktien bleibt nach einer möglichen Zwischenerholung im Frühjahr der Mittelfristausblick gedämpft

Nach den erfolgreichen Jahren am Aktienmarkt sehen wir die Renditeerwartungen mittelfristig nur als moderat an, da sich das weltweite Wirtschaftswachstum in den nächsten Jahren abschwächen wird. In 2022 werden nur noch wenige Sektoren eine Ergebnissteigerung verbuchen können. Zu den erfolgreichen Sektoren mit steigenden Gewinnen gehören Pharma, Öl, Materials, Chemie, Reisen Freizeit, Luxus und Technologie. Dagegen verlieren Industrie-Verarbeiter, Rohstoffeinkäufer, Handel, Internet und Banken deutlich. Die Performance kommt nun nicht mehr aus der PE-Expansion, sondern aus der differierenden Gewinnentwicklung der Unternehmen.

Insbesondere in den USA erwarten wir bei Wachstumswerten noch eine weitere Bewertungsanpassung, wenn die Zinsen deutlicher über 3% hinaus steigen. Die europäischen Börsen haben dagegen mit der Ukraine-Krise sogar schon eine leichte politische Risikoprämie aufgebaut, bzw. nehmen eine deutliche Konjunkturdämpfung vorweg.

Regionen entwickeln sich unterschiedlich

In einem Positivszenario mit einem schnellen Waffenstillstand in der Ukraine und einer raschen Beendigung des Lockdowns in China können die Aktienmärkte insbesondere in Europa um 7 bis 10 Prozent steigen und die Credit Spreads bleiben auf aktuellem Niveau. Allerdings sind die Wahrscheinlichkeiten der Szenarien nur sehr schwer einschätzbar. Im negativen Fall eines anhaltenden Krieges und eines beschleunigten Restriktionskurses der US-Notenbank korrigieren die Aktienmärkte weiter moderat nach unten, der US-Dollar wertet weiter auf und die Credit Spreads legen weiter zu.

Die Krise hat weitreichende strategische Implikationen mit Deutschland, Österreich, Russland und der Türkei als große Verlierer. Industrielle Produktion in Deutschland wird erheblich teurer und damit weniger wettbewerbsfähig, die industrielle Basis wird ohne Staatseingriffe mittelfristig in Deutschland erodieren in Richtung Benelux, Skandinavien, Spanien sowie in die USA. China wird der große Profiteur, da das Land weit unter Marktpreisen Öl, Gas und Rohstoffe importieren kann.

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Wohnimmobilienaktien – Ein sicherer Hafen in Inflations- und Krisenzeiten

9 Pluspunkte deutscher Wohnimmobilien im Mid-Market-Segment

Haben Wohnimmobilien ihren Zenit überschritten? Alexander Bartsch und Dr. Wolfgang Sawazki von SALytic Invest trennen die Spreu vom Weizen: Sie erklären, warum ein Investment in ein klug zusammengestelltes Portfolio an Wohnimmobilienaktien ein gutes Investment bleibt und wie Diversifikation vor Blasen schützt.

(1) Die historisch gute Preisentwicklung
Die Preise für Wohnimmobilien in Deutschland sind allein im Jahr 2021 im Schnitt um 11 Prozent gestiegen. Seit Jahren überwiegt die Nachfrage nach Wohnungen das Angebot, was sich in steigenden Mieten und Immobilienpreisen niederschlägt. Das stellt viele Kaufinteressenten vor finanzielle Herausforderungen, ist aber eine gute Grundlage für Investoren.

(2) Weiteres Wachstum durch geringe Bautätigkeit bei hohem Bedarf
Nach Schätzungen der Bundesregierung fehlen jährlich etwa 40.000 Wohneinheiten, weswegen der Wohnungsbau von aktuell ca. 300.000 auf 400.000 neue Einheiten pro Jahr steigen soll. Vor dem Hintergrund steigender Baukosten, langer Genehmigungszeiten und zunehmendem Handwerkermangel erscheint das sehr ambitioniert. Während Top-Lagen ihren Preishöhepunkt wahrscheinlich bald erreichen dürften, bleibt das mittlere Mietniveau langfristig mit einem stabilen bis moderat steigenden Preisniveau interessant. Das Momentum des Preisanstiegs flacht sich somit ab, kehrt sich jedoch nicht um.

(3) Energetische und regulatorische Anforderungen professionell managen
Ein Vorteil von Wohnimmobilienaktien gegenüber der Direktanlage in Immobilien: Große Immobilienunternehmen können besser auf regulatorische Veränderungen reagieren oder umfangreiche Modernisierungsmaßnahmen stemmen. Daher können Sie auch kostengünstiger durch energetische Sanierungen ihren CO2-Fußabdruck verbessern.

(4) Diversifikation schützt vor objekt- und länderspezifischen Risiken
Für ein Portfolio mit Wohnimmobilienaktien spricht außerdem die mögliche Diversifikation. Mit einem Investment in Aktien der großen Wohnimmobilienunternehmen können eine Vielzahl an Regionen, Zuständen, Baujahren, Mieterstrukturen, Mietpreisstrukturen und ähnlichem abdecken. Auch ein Mietausfall durch Mieterwechsel etc. kann innerhalb von großen Wohnimmobilien-Portfolien besser aufgefangen werden als von privaten Vermietern.

(5) Kostengünstiger und liquider als ein Direkterwerb
Wohnimmobilienaktien-Portfolien sind täglich zu einem transparenten Preis erwerb- bzw. veräußerbar. Zudem betragen die Transaktionskosten nur einen Bruchteil der Kaufnebenkosten einer Wohnimmobilie, wo Grunderwerbssteuer, Notarkosten und Maklergebühren insgesamt bis zu 10 Prozent der Investitionssumme betragen können. 

(6) Inflationsschutz
Immobilien bieten als Realwerte einen Inflationsschutz. Über eine Inflationsindexierung passen sich die Mietverträge großer Unternehmen oft automatisch der Teuerungsrate an.

(7) Mehrwert durch wohnnahe Dienstleistungen
Eine noch breitere Diversifikation innerhalb eines Wohnimmobilienaktien-Portfolios ist über ein Investment in weitere wohnimmobilienergänzende Dienstleistungen abbildbar. Dazu gehören Unternehmen aus dem Baugewerbe, Betreiber von Wohn- oder Pflegeheimen, Self-Storage-Anbieter und ähnliche.

(8) Zusätzlich Bewertungsrisiken durch Zinsabsicherung weitgehend neutralisierbar
Steigende Zinsen bedeuten tendenziell Gegenwind bei der Bewertung von Immobilien und Aktien, da sie meist zu sinkenden Bewertungsmultiplikatoren führen. Dieses Risiko lässt sich durch Absicherungsinstrumente (Zins-Hedge) weitgehend ausschalten.

(9) Krisenfestes Investment
In jeder Krise der letzten Jahre (Brexit, Finanzkrise, Corona-Pandemie…) haben sich deutsche Wohnimmobilien aufgrund des Nachfrageüberhangs als wachsende defensive Investments erwiesen. Es deutet sich an, dass dies auch in der Ukraine-Krise der Fall sein wird.

Wohnimmobilien – ein zentraler defensiver Baustein der langfristigen Vermögensanlage Professionelles Management von Wohnimmobilienaktien bietet regelmäßige Ausschüttungen und gleichzeitig einen effektiven Schutz des Kapitals gegen Inflationsszenarien. Insofern stellen sie bei vielen Anlegern einen zentralen Baustein in der langfristigen Vermögensanlage dar.  

 

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Deutschland drohen Wohlstandsverluste und Deindustrialisierung

Ukraine-Krise erfordert epochale politische und wirtschaftliche Neuordnung in Europa

  • SALytic Invest erwartet hohe Inflation, restriktive Geldpolitik und Nahrungsmittelkrise ab Herbst
  • Stagflationäre Tendenz in Europa: Erholung nach COVID-Krise gebremst, obwohl der Staat durch schuldenfinanzierte Hilfen soziale Härten abfedert
  • Worst Case: „Deutschland und Osteuropa fallen in eine industrielle Rezession und die politischen Risikoprämien steigen.“
  • China ist der große Gewinner des Ukraine-Krieges

SALytic Invest fürchtet schwerwiegende wirtschaftliche Schäden durch die Ukraine-Krise für die Kapitalmärkte und auch für den industriellen Wirtschaftsstandort Deutschland. Dieser hat in den letzten Jahrzehnten im Sinne einer gegenseitigen Arbeitsteilung in erheblicher Form von den niedrigen Energie-,  Rohstoff- und auch Lohnkosten aus Russland profitiert. Nun muss Deutschland jedoch mit erheblichen Investitionen die Beschaffungswege u.a. in Richtung Naher Osten und den USA neu ordnen, was die industrielle Produktion in Deutschland substantiell verteuern wird. Diese Neuordnung führt zu Wohlstandsverlusten und nochmals höherer Inflation, was in dieser Krise eine Heilung durch eine lockere Geldpolitik verhindert. Dies bedeutet, dass die Staaten die Veränderungen durch erhebliche Finanzhilfen sozial abfedern müssen. Zusammen mit stark erhöhten Rüstungsausgaben lässt dies die Staatsschulden auf seit dem Zweiten Weltkrieg nicht gekannte Höhen ansteigen.

Investoren, die von einem länger anhaltenden Krieg mit einem Gasimport-Embargo durch Deutschland als Worst Case Szenario ausgehen, sollten die Portfolios nach Einschätzung von Vorstand Dr. Wolfgang Sawazki gegen Kursverluste weiter absichern. „Deutschland und Osteuropa fallen dann in eine industrielle Rezession und die politischen Risikoprämien steigen.“ Dieses Szenario bedeutet hohe Wertberichtungen, enorme Kriegsschäden in der Ukraine und erhebliche Wohlstandsverluste für viele europäische Länder, darunter auch Deutschland. Auch Afrika träfe es hart, da es dort zu einer dramatischen Nahrungsmittelkrise kommen könnte.

Konjunkturelle Erholung in Europa schwächt sich ab – Verwerfungen in den Produktionsketten
Aber auch in einem Basisszenario eines Waffenstillstandes in der Ukraine in wenigen Tagen gibt es „eine Vielzahl von Kollateralschäden in unterschiedlichen Branchen und Regionen sowie eine stark sinkende Kaufkraft der Bürger“, berichtet der SALytic-Experte. „So brechen Wertschöpfungsketten in der Metall- und Automobilindustrie zusammen. Einzelne Unternehmen leiden unter hohen Abschreibungen ihrer Vermögenswerte in Russland, wie zum Beispiel Unicredit, Uniper, OMV oder BASF. Das Hedging von Öl- und Gaspreisen ist gefährdet. Russland droht als Schuldner auszufallen.“ Die Kombination aus hohen Weizenpreisen und Nitratdüngerkrise könnte im Herbst zu einer Nahrungsmittelkrise führen, befürchtet der Kapitalmarktspezialist. „Die Ukraine fällt als viertgrößter Weizenexporteur eventuell aus und die aktuelle europäische Düngemittelkrise führt aufgrund geringerer Gas-bedingter Produktion zu schlechten Ernten.“

Gerade Deutschland ist besonders exponiert und wie kein anderes Industrieland abhängig von Russland. „Ein mögliches Gas-Embargo kann sich Deutschland auf Sicht von zwei bis drei Jahren nicht leisten. Käme es auf internationalen und humanitären Druck dazu, wären die Folgen gravierend“, prognostiziert Sawazki. Zu erwarten seien dann eine noch deutlichere Wachstumsabschwächung mit hohen Wohlstandsverlusten, höheren Staatsschulden und möglicherweise auch einer Tendenz zur Deindustrialisierung, da der Standort Deutschland an Wettbewerbsfähigkeit verliert.

Eine sinkende Kaufkraft träfe auf eine gleichzeitig steigende Investitionsunsicherheit. „Trotzdem können die Notenbanken nicht unterstützend eingreifen, sondern müssen aufgrund der hohen Inflation restriktiver werden“, führt er dieses Szenario weiter aus. „Das Ergebnis ist eine stagflationäre Tendenz in Europa: Damit fällt die erwartete Nach-COVID-Konjunkturerholung in Europa schwach aus und gleichzeitig steigt die Inflation auf bis zu sieben Prozent. Die Zinsen am Geld- und Kapitalmarkt ziehen weiter an.“ China wird der große Gewinner der Ukraine-Krise sein, da es sich nach einer Neuordnung der Handelswege nachhaltig einen Zugang zu billigen Rohstoffen und Energie aus Russland verschaffen wird.

Portfolios sind vorbereitet – Sicherungen werden nun sukzessive gelöst
An den Kapitalmärkten hinterlässt der Krieg bereits deutliche Spuren: starke Kursverluste bei europäischen und osteuropäischen Aktien, Rentenmarktsegmenten wie High Yield und Wandelanleihen sowie einigen Währungen wie Ungarische Forint, Tschechische Krone oder Türkische Lira. SALytic Invest hat die Portfolios bereits entsprechend angepasst. „Wir hatten zum Höhepunkt der Krise rund ein Viertel des Aktien-Exposures abgebaut, hauptsächlich europäische Werte. Zudem haben wir Aktien mit hohem Russland-Bezug verkauft wie zum Beispiel Société Générale, OMV, BASF, Engie und Erste Bank sowie einige Anleihen“, erläutert der Portfolioexperte.

Natürlich gebe es auch ein Positivszenario: Sollte es in wenigen Tagen zu einem raschen Kriegsende durch einen Waffenstillstand kommen, rechnet SALytic Invest nicht mit einer Unterbrechung der Gas- und Rohstofflieferungen. „Dann sollten sich die Kapitalmärkte zu etwa 70 Prozent von den Einschlägen erholen. Eine höhere politische und energiebezogene Risikoprämie bleibt jedoch erhalten und insbesondere in den energie- und rohstoffintensiven Bereichen beginnt eine substanzielle Neuorientierung.“ Im Portfolio würden die Sicherungspositionen dann wieder vollständig aufgelöst. Zudem hat SALytic Invest in den letzten Tagen die sehr hohe Volatilität teuer verkauft und mit „Bottom Fishing“ bei Nachkrisengewinnern wie Deutsche Börse, St. Gobain oder Bayer begonnen.

Generell gelte aber: „Es fällt schwer, die Gedanken von Putin zu prognostizieren. Unserer Ansicht nach besitzt jedoch das Positivszenario eine höhere Wahrscheinlichkeit“, weist Dr. Wolfgang Sawazki auf die bleibende Unsicherheit hin. Im Worst Case Szenario mit einem langwierigen Kriegsgeschehen und unterbrochenen Energielieferungen würde SALytic die Sicherungspositionen in US-Dollar und Gold weiter ausbauen und Investments in andere Regionen wie die USA, Großbritannien und Brasilien verlagern.

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Portfoliosicherung im Krisenszenario

SALytic setzt auf Asymmetrie

  • Abbau der Risikoquoten bei europäischen Aktien und Renten im High Yield- und Hybrid-Bereich
  • Defensive Ausrichtung des Aktienportfolios durch Reduzierung von Unternehmen mit hohem Öl-, Gas- oder Russland-Bezug
  • US-Dollar-Anleihen, Schweizer Franken und Gold zeigen asymmetrisches Kursverhalten

Mit der Eskalation der Ukraine-Krise durch Russland steigt die Unsicherheit an den Börsen: Aktienindizes fallen und die Volatilität nimmt zu. Wie sollten sich Anleger in einem solchen Krisenumfeld aufstellen? Dr. Wolfgang Sawazki, Vorstand und Investmentspezialist bei SALytic Invest, rät zu einer asymmetrischen Allokation: „Wir fahren das Risiko für unsere Kunden herunter und investieren einen Teil des Geldes in asymmetrisch handelnde Assetklassen, die in Risikophasen steigen.“ 

Zur Verminderung der Risikopositionen gehört eine Verringerung der Aktienquote, besonders der europäischen Titel mit hohem Russland-Bezug in den operativen Aktivitäten wie etwa Banken oder Energieausrüster, sowie von Unternehmen, die stark unter den explodierenden Öl- und Gaspreisen leiden. „Innerhalb des verbleibenden Aktienportfolios setzen wir auf defensive Titel wie Versorger, Versicherungen oder Pharmawerte, die robuster gegenüber konjunkturellen Schwankungen sind“, konkretisiert der Fachmann. Zudem sind im aktuellen Umfeld US-Gasproduzenten oder Börsenbetreiber, die von steigender Volatilität profitieren, interessant. Daneben ist in Europa von einem starken Anstieg der Rüstungsbudgets auszugehen. Im Bondbereich reduziert SALytic Invest High Yield- und Hybrid-Anleihen zugunsten von Staatsanleihen, hier vor allem US-Treasuries. „Außerdem mischen wir neben dem US-Dollar auch Schweizer Franken und Gold bei“, erklärt Dr. Sawazki. „Alle drei wären ohne die Krisensituation sicherlich derzeit kein Kauf, besitzen jedoch als Krisenwährungen einen Versicherungscharakter.“

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Webkonferenz – SALytic Invest Kapitalmarkttag


Massiv veränderte Rahmenbedingungen durch Rekordinflation, Ukraine-Konflikt und Omikron

SALytic Invest erwartet im weiteren Jahresverlauf eine anhaltend hohe Volatilität an den Kapitalmärkten: „Wir sehen sich massiv verändernde Rahmenbedingungen“, betont Vorstand Dr. Wolfgang Sawazki von SALytic Invest. Er und sein Team machen drei Faktoren aus, warum die Zinswende früher kommen und die wirtschaftliche Entwicklung regional unterschiedlich ausfallen wird: Omikron, die Inflation und die Ukraine-Krise. 

Auslaufen der Omikron-Welle wird die Lieferketten sukzessive entlasten 
Omikron hat sich als Game Changer der Corona-Pandemie erwiesen, berichtet Matthias Jörss, Chefvolkswirt von SALytic Invest: „Diese Virus-Variante ist hoch ansteckend, zeigt aber weniger schwere Krankheitsverläufe und belastet das Gesundheitssystem in erheblich geringerem Ausmaß. Im Frühjahr ist daher eine weitgehende Öffnung zu erwarten. Positiv sehen wir auch, dass inzwischen ausreichend Impfstoff für die Emerging Markets bereitsteht.“ Aktuell belaste die starke Verbreitung mit Quarantänen und Ausfallzeiten die Lieferketten noch. Diese sollten sich jedoch ab dem Frühjahr deutlich erholen. Damit entfalle auch ein wichtiger Treiber der Inflation. 

Damoklesschwert Ukraine 
Ein weiterer Treiber für die Preissteigerungen ist die Ukraine-Krise, die zusätzlich zur aktuell guten Konjunkturentwicklung die Öl- und Gaspreise nach oben schraubt. Sie stellt eine schwer einzuschätzende Bedrohung dar. „Eine Invasion würde zu einer deutlichen Marktkorrektur in Europa führen“, erwartet Kapitalmarktstratege Sawazki. Bereits jetzt belaste der Konflikt den Energiemarkt, befeuere die Inflation und erhöhe die Risikoprämien. Im Falle einer weiteren Eskalation könnte der Ölpreis auf bis zu 150 US-Dollar steigen. „Auf der anderen Seite ist hier aktuell viel spekulatives Geld im Spiel. Wenn sich die Situation wieder entspannt, erwarten wir auch wieder schnell fallende Preise“, so Sawazki.  

Inflation durch strukturelle Treiber 
Neben diesen Sonderfaktoren gibt es weitere, längerfristig wirkende Katalysatoren: „Derzeit trifft ein starker Konjunkturboom auf einen angespannten Arbeitsmarkt, höhere Löhne und steigende Mieten. Das sind dauerhafte Themen, zu denen die stark gestiegenen Energie- und Frachtkosten noch dazu kommen. Viele Verteuerungen sind noch nicht einmal bei den Endprodukten angekommen“, berichtet Finanzexperte Jörss. Dazu kommen drei große strukturelle Inflationstreiber: der Demographie-bedingte Arbeitskräftemangel, der Klimawandel und die Deglobalisierung. 

USA: Zinsschritte am März 
In der Folge wächst der Druck auf die Notenbanken: „Die US-amerikanische Fed steht noch viel stärker unter Zugzwang als die EZB“, lautet die Einschätzung des Volkswirts. Dort sei die Lohn-Preis-Spirale bereits erheblich weitergelaufen als in Europa. „Daher erwarten wir ab März fünf bis sechs Zinsschritte und eine Zinserhöhung im laufenden Jahr auf insgesamt 1,5 bis 1,75 Prozent.“ Durch die hohe Inflation in Kombination mit einer restriktiveren Geldpolitik und geringeren fiskalischen Impulsen sei zu erwarten, dass sich das Wachstum in den USA im Jahresverlauf abschwächt. 

In Europa erwartet Jörss zunächst ein Auslaufen der EZB-Aufkaufprogramme im Sommer, bevor im vierten Quartal auch hier die Zinsen steigen werden. Seine Prognose für die USA zum Jahresende lautet 2,2 bis 2,4 Prozent, für zehnjährige Bundesanleihen 0,4 bis 0,5 Prozent. Gleichzeitig erhöhen sich auch die Aufschläge für Risikopapiere.

Europäische Aktien: moderat positiver Ausblick 
Für die Aktienmärkte hat das ebenso Folgen, erläutert Sawazki: „Wenn die Notenbanken die Liquidität langsam wieder absaugen, führt das zu einem Abschmelzen der aktuell hohen Bewertungskennzahlen. Dem steht die gute Konjunktur gegenüber, die zu weiteren Gewinnsteigerungen bei vielen Unternehmen führt. In Summe verlangsamen sich diese aber im zweiten Halbjahr.“ Schrumpfende Bewertungen bei steigenden Gewinnen ergäben ein moderat positives Gesamtbild. Seine favorisierten Sektoren sind Banken, Versicherungen, Rohstoffe, Dienstleistungen und ausgewählte Technologiewerte. Die meisten Wachstumsaktien werden dagegen starke Bewertungskontraktionen erleiden.  

China: expansive Geldpolitik nach Olympia 
Den chinesischen Markt halte SALytic Invest im Jahresverlauf unter genauer Beobachtung: „Belastungen aus dem Immobiliensektor sowie latente Covid-Risiken werden nach der Olympiade sukzessive durch eine expansive Geld- und Fiskalpolitik kompensiert“, erwartet Jörss. Eine mögliche Erholung des Marktes werde dadurch begünstigt. 

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