Wir prognostizieren, unter welchen Bedingungen die Kapitalmärkte eine Wende nehmen könnten.

• Ab Mai: nach Beruhigung in der Ukraine, Lockdown-Ende in China und einem klareren Bild über den Kurs der FED sind wieder positive Returns an den Aktien und Rentenmärkten möglich.
• Notenbanken in USA und EU erleben nun den „Perfect Storm“, da die Ukraine-Krise und der China-Lockdown den Inflationsanstieg noch befeuern.
• Die entscheidende Frage für den Mittelfristausblick ist, ob den Notenbanken ein Soft Landing in 2023 gelingt.
• Gewinner und Verlierer: Deutschland, Österreich, Russland und die Türkei verlieren an Wettbewerbsfähigkeit, China sowie USA, Rohstoffländer, Benelux und Spanien profitieren.

Trotz negativer Nachrichten sehen wir nach wie vor eine Chance auf Licht am Ende des Tunnels: Sollte der China-Lockdown kurzlebig sein und im Laufe des Monats Mai ein Waffenstillstand in der Ukraine gelingen, rechnen wir mit positiven Effekten. Dann würden die Rohstoffpreise nachgeben, die Ausgabenfreude wieder steigen und die Lieferketten sich wieder verbessern. Dies spräche dann trotz Zinswende für eine Konjunkturerholung in den nachfolgenden Monaten. Stabilisierend wirken ein positiver Lagereffekt, eine expansive Fiskalpolitik, Investitionen in den Energieumbau und Covid-Aufholeffekte.

Konjunkturerholung im dritten Quartal?

Die ultraexpansive Notenbankpolitik hat in den letzten Jahren über alle Assetklassen hinweg zu einer Höherbewertung geführt. Diese ist nun ausgelaufen und kehrt sich um. Allein die US-amerikanische Fed führt jeden Monat 95 Milliarden US-Dollar an Überschussliquidität zurück, um ihre Bilanz möglichst rasch zu schrumpfen. In den USA erwarten wir einen Anstieg der Geldmarktzinsen auf 3,0 bis 3,25 Prozent bis zum ersten Quartal 2023. Für Europa sieht er das Zinsniveau bei 1 bis 1,25 Prozent im Sommer 2023.

Ausblick Staatsanleihen

Wir erwarten bei 10-jährigen US-Staatsanleihen einen Anstieg der Zinsen auf rund 3,2 Prozent bis Frühjahr 2023. Ein Anstieg deutlich über 3 Prozent hinaus wäre für Risiko-Assets sehr problematisch. Auch in Europa wird die Zinsstrukturkurve ab Herbst flacher. Der Anstieg der Kurve bleibt aber konjunktur- und defizitbedingt hinter den USA zurück. Wir sehen die Bundesanleihen bei dann 1,0 bis 1,3 Prozent. Sofern die Konjunktur nicht einbricht, sind die Risikoaufschläge bei Renten nun ausreichend gestiegen. Entscheidend bleibt die Frage, ob den Notenbanken ein Soft Landing in 2023 gelingt.

Bei Aktien bleibt nach einer möglichen Zwischenerholung im Frühjahr der Mittelfristausblick gedämpft

Nach den erfolgreichen Jahren am Aktienmarkt sehen wir die Renditeerwartungen mittelfristig nur als moderat an, da sich das weltweite Wirtschaftswachstum in den nächsten Jahren abschwächen wird. In 2022 werden nur noch wenige Sektoren eine Ergebnissteigerung verbuchen können. Zu den erfolgreichen Sektoren mit steigenden Gewinnen gehören Pharma, Öl, Materials, Chemie, Reisen Freizeit, Luxus und Technologie. Dagegen verlieren Industrie-Verarbeiter, Rohstoffeinkäufer, Handel, Internet und Banken deutlich. Die Performance kommt nun nicht mehr aus der PE-Expansion, sondern aus der differierenden Gewinnentwicklung der Unternehmen.

Insbesondere in den USA erwarten wir bei Wachstumswerten noch eine weitere Bewertungsanpassung, wenn die Zinsen deutlicher über 3% hinaus steigen. Die europäischen Börsen haben dagegen mit der Ukraine-Krise sogar schon eine leichte politische Risikoprämie aufgebaut, bzw. nehmen eine deutliche Konjunkturdämpfung vorweg.

Regionen entwickeln sich unterschiedlich

In einem Positivszenario mit einem schnellen Waffenstillstand in der Ukraine und einer raschen Beendigung des Lockdowns in China können die Aktienmärkte insbesondere in Europa um 7 bis 10 Prozent steigen und die Credit Spreads bleiben auf aktuellem Niveau. Allerdings sind die Wahrscheinlichkeiten der Szenarien nur sehr schwer einschätzbar. Im negativen Fall eines anhaltenden Krieges und eines beschleunigten Restriktionskurses der US-Notenbank korrigieren die Aktienmärkte weiter moderat nach unten, der US-Dollar wertet weiter auf und die Credit Spreads legen weiter zu.

Die Krise hat weitreichende strategische Implikationen mit Deutschland, Österreich, Russland und der Türkei als große Verlierer. Industrielle Produktion in Deutschland wird erheblich teurer und damit weniger wettbewerbsfähig, die industrielle Basis wird ohne Staatseingriffe mittelfristig in Deutschland erodieren in Richtung Benelux, Skandinavien, Spanien sowie in die USA. China wird der große Profiteur, da das Land weit unter Marktpreisen Öl, Gas und Rohstoffe importieren kann.

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